论坛 > 公共交流
[经验分享]海通姜超:上市公司盈利疲软 偿债能力难改善
  • teacher017

身份: 辅导教师
头衔:超级版主
帖子:8545
最后登录:2023-08-20
发表于:2015-11-08 22:36 状态:审核通过

 摘要:

上市公司已公布15年中报,我们试图从盈利、现金流、债务负担、偿债能力等方面对上市公司最新财报进行全面解读,以期把握信用基本面变化趋势。

盈利:指标继续恶化,行业表现两重天。受制于经济疲软和制造业去产能,企业盈利不断下滑,2015年上半年A股非金融企业整体营业收入、营业利润、净利润同比增速尽数为负,且亏损企业占比扩大,盈利状况短期内难有改善;分行业来看,盈利表现最差的仍集中在周期性的产能过剩行业,如钢铁、采掘、建筑、机械等,中下游行业盈利能力相对优于上游行业,15年上半年净利润同比增速为正的18个行业中,中下游行业占多数。

现金流:弱改善趋势得到加强。由于盈利能力的转弱,经营主体成本节约动力增强,同时投资意愿低迷,15年现金流状况小幅改善,现金流弱改善趋势得到加强。2015年上半年经营净现金流同比增加36.74%,外部筹资净现金流同比大幅增加,自由现金流缺口同比缩小5.94%;企业外部筹资净现金流/自由现金流缺口的比率比上年同期提高0.25,企业内外部现金流状况均有所改善。但下半年股市或难现上半年盛况,在自由现金流缺口仍然较高的情况下,应警惕外部现金流缩减带来的负面影响。分行业来看,大部分行业经营现金流仍在增长,增长主要集中在中下游行业,受盈利恶化拖累,国防军工、轻工制造、钢铁等产能过剩行业经营现金流恶化。

债务负担:去杠杆进行时,债务负担及结构略改善。去杠杆的三种方式包括增加权益、降低利率以及债务减记。2015年上半年A股上市公司正受益于前两种:股市上涨带来的权益增值、货币宽松周期下融资成本的降低。另外,经营不振带来的企业融资意愿降低也有利于债务负担的主动降低。15年上半年资产负债率、流动负债占比继续小幅走低,资产负债率上升企业占比大幅下降5个百分点,企业债务负担有所改善。分行业来看,大多数行业债务负担呈下行趋势,同时也应关注负债率本身较高且仍在上行的房地产和国防军工行业未来的债务负担情况。

偿债能力:长短期偿债能力均未有起色,行业分化加剧。偿债能力方面,虽然企业债务负担减轻,但盈利和货币资金同时也在萎缩,长期流动性指标继续弱化,而短期流动性指标趋于稳定。15年上半年归属母公司净利润/利息费用继续回落到2.77,主要受盈利偏弱的影响,企业长期偿债能力依然疲弱。短期流动性指标较为稳定,15年上半年货币资金/短期债务指标由14年底的0.98小幅回落至0.97,但整体货币资金不足以覆盖短期债务,显示企业流动性状况和短期偿债能力堪忧。流动性最差的行业包括钢铁、有色、建筑材料、化工等中上游行业和综合、通信、轻工等,主要集中于周期性的产能过剩行业。

总结:资产负债表和现金流量表弱改善,但损益表的问题仍在积聚,信用基本面“想说爱你不容易”。盈利受制于经济萎靡和制造业去产能而不断下滑,短期内仍看不到好转的迹象;现金流由于投资意愿低迷和外部融资改善而转好,自由现金流缺口缩小,整体弱改善,但需警惕股市低迷的负面影响;由于权益增值和融资成本降低,加上企业投融资意愿下降,债务负担有所降低,负债结构也有所改善;偿债能力方面,虽债务负担减轻、现金流弱改善,但盈利和货币资金同时在萎缩,长短期偿债能力仍无起色,企业整体信用基本面难言好转。

行业信用基本面比较:中下游相对较优。我们采用净利润同比增速、经营现金流同比增速、资产负债率、短期偿债能力、长期偿债能力五个指标,通过五档打分法对各个行业进行打分,综合结果显示,传媒、服装、食品饮料等下游行业排名靠前,交运、电子、计算机、房地产与化工等亦相对较优,其中房地产行业受益于融资改善,短期偿债指标明显好转,但资产负债率仍高且长期偿债指标同比下降,未来走势值得关注。

正文:

截至8月31日上市公司已公布15年中报,我们试图从盈利、现金流、债务负担、偿债能力等方面对上市公司最新财务报告进行全面解读,以把握信用基本面变化趋势。

1. 盈利:同比指标继续恶化,行业表现两重天

15年上半年A股非金融企业整体营业收入、营业利润和净利润同比增速尽数为负,整体盈利能力持续下滑。具体来看,2015年上半年A股非金融企业整体营业收入同比增速由2014年的3.11%大跌至-6.31%,营业利润增速由2014年的-0.66%下滑至-5.49%,净利润同比增速也从上年的-0.44%降至-5.2%,盈利指标全面恶化。

微观层面也不容乐观,亏损企业占比、净利同比下滑企业占比在2015年上半年均有所提高,亏损企业占比由上年的10.00%大幅升至17.36%,净利同比下滑企业占比也从40.09%提高到42.67%,接近半数,亏损规模进一步扩大,盈利状况不容乐观。

分行业来看,盈利表现最差的仍集中在钢铁、采掘、建筑材料、机械设备等周期性的产能过剩行业以及国防军工、综合类行业,这些行业15年上半年净利润同比增速为负,且增速持续下滑。同时产能过剩行业内部分化加剧,有色金属行业14年净利润较上年下降至103.16%,而在15年前两个季度净利润同比增速提高为123.37%,表现最佳;房地产行业15年上半年净利润同比增速13.22%,比2014年上半年-5.67%的净利润增速上升18.89%,也高于2014年全年3.36%的水平。

中下游行业盈利能力相对优于上游行业,15年上半年净利润同比增速为正的18个行业中,中下游行业占多数。受益于油价低迷,交通运输行业15年上半年盈利状况较佳,净利润同比增速达到66.60%,同时计算机、公用事业、休闲服务、纺织服装等中下游行业盈利表现也较好。

2. 现金流:弱改善趋势得到加强

由于盈利能力的转弱,经营主体成本节约动力增强,同时投资意愿低迷,15年现金流状况小幅改善,弱改善趋势得到加强。具体来看。2015年上半年经营净现金流为5796.27亿元,比上年同期增加36.74%;变现效率(经营净现金流/营业收入)为5.28%,比2014年上半年提高了1.55个百分点。自由现金流缺口为4112.44亿元,比2014年同期下降了5.94%;微观层面上现金流恶化企业占比有所提高,但考虑到生产经营的季节性因素,该指标有所提高亦属正常。

从外部现金流来看,2015年上半年外部筹资净现金流较2014年上半年大幅增加,由2014年上半年的5402.62亿元升至6100.49亿元,同时企业外部筹资净现金流/自由现金流缺口的比率为1.48,比上年同期提高0.25,进一步显示企业内外部现金流状况均有所改善。

2015年上半年股市火爆,有利于上市公司通过股权质押、增发等进行融资从而改善外部现金流,筹资现金流足以覆盖自由现金流缺口。下半年股市或难现上半年盛况,在自由现金流缺口仍然较高的情况下,应警惕外部现金流缩减带来的影响。

分行业来看,大部分行业经营现金流仍在增长。在增长的18个行业中,中下游行业占比更大,食品饮料、商业贸易、电子、纺织服装等下游行业现金流表现突出。同时受益于油价低迷,交通运输行业盈利表现很好且行业变现效率提高,交通运输行业现金状况大幅改善;受行业投资低迷影响,房地产行业2015年上半年经营现金流出水平同比下降,经营净现金流指标改善。但国防军工、轻工制造、钢铁、建筑材料、采掘等产能过剩行业2015年上半年经营现金流明显下滑,主要原因是盈利恶化。

3. 债务负担:去杠杆进行时,债务负担及结构略改善

去杠杆的三种方式包括增加权益、降低利率以及债务减记。2015年上半年A股上市公司正受益于前两种:股市上涨带来的权益增值、货币宽松周期下融资成本的降低。另外,经营不振带来的企业融资意愿降低也有利于债务负担的主动降低。15年上半年资产负债率、流动负债占比继续小幅走低,资产负债率由2014年的60.63%降至60.51%,流动负债占比由上年的70.67%降至70.27%。微观来看,资产负债率上升企业占比大幅下降5个百分点,企业债务负担有所改善。

分行业来看,26各行业中有16个行业债务负担呈下行趋势,15年上半年的资产负债率主要为走低趋势。建筑装饰行业的负债率最高,但已经从14年的79.75%下降至15年二季度的79.25%;化工、交通运输、有色金属、钢铁等重化行业的负债率也有了2.45%、0.79、0.56%、0.48%的下降。负债率本身较高且仍在上行的有房地产和国防军工行业,其中房地产行业2015年上半年资产负债率达到76.79%,比2014年提高了2.11个百分点,国防军工行业则提高了1.33个百分点,未来的负债情况值得进一步关注。

而休闲服务和医疗生物的负债率本身并不高,但15年1季度的负债率增长为明显,增幅分别为9.38%和1.71%,此外汽车、建筑材料等行业负债率也有小幅上升。

4. 偿债能力:长短期偿债能力未有起色,行业分化加剧

偿债能力方面,虽然非金融企业债务负担减轻,但盈利和货币资金同时也在萎缩,长期流动性指标继续弱化,短期流动性指标趋于稳定。具体来看,14年归属母公司净利润/利息费用为2.85,较上年大幅降低19.49%,15年上半年继续回落到2.77,主要受盈利偏弱的影响,企业长期偿债能力依然疲弱。短期流动性指标较为稳定,15年上半年货币资金/短期债务指标由14年底的0.98小幅回落至0.97,但从绝对值上看,整体货币资金已不足以覆盖短期债务,显示企业流动性状况和短期偿债能力堪忧。

微观来看,虽然短期货币资金/短期债务下降企业占比持续走低,但下降的幅度渐趋平缓;受盈利恶化的影响,2014年长期已获利息倍数下降企业占比呈上升趋势,2015年上半年已获利息倍数下降企业占比与2014年基本持平。

分行业来看,在26个行业中,有15个行业上半年的短期偿债能力低于14年,整体短期偿债能力走弱。而且有近半数行业货币资金不足覆盖短期债务,流动性最差的行业包括钢铁、有色、建筑材料、化工等中上游行业和综合、通信、轻工等,主要集中于重周期性的产能过剩行业。房地产行业现金对短期债务的覆盖率达到179.16%,比2014年同期略有改善(+3.31%),但比2014年全年有所下降。

同时,在24个观察的行业中(由于食品饮料、家用电器的利息费用受会计期影响较大,将其剔除),有14个行业上半年的长期偿债能力低于14年,长期偿债能力较差且在不断恶化的行业集中于钢铁、国防军工、采掘、建筑材料等产能过剩行业;房地产行业长期偿债能力在行业排名中处于中上位置,但偿债能力比2014年有较大幅度下滑;而有色金属行业由于盈利状况改善,长期偿债能力得到有效提升。纺织服装、休闲服务、化工、轻工以及交通运输等中下游行业长期偿债能力均有所提高。

5. 总结:盈利疲软偿债能力难改善,信用基本面仍弱

整体来看,资产负债表和现金流量表弱改善,但损益表的问题仍在积聚,偿债能力仍无明显改善。盈利方面,受制于经济疲软和制造业去产能,企业盈利不断下滑,短期内仍看不到好转的迹象;分行业来看,盈利表现最差的仍集中在周期性的产能过剩行业,如钢铁、采掘、建筑材料、机械设备等。

现金流方面,受益于成本节约和外部融资改善,现金流指标弱改善,变现效率提高,自由现金流缺口同比缩小,15年企业内外部现金流状况均有所改善。分行业来看,大部分行业经营现金流仍在增长,增长主要集中在中下游行业,受盈利恶化拖累,国防军工、轻工制造、钢铁、建筑等产能过剩行业经营现金流恶化。

由于当前上市公司权益增值和融资成本降低,加上投融资意愿下降,去杠杆正在进行,企业债务负担有所降低,负债结构也有所改善。分行业来看,大多数行业债务负担呈下行趋势,同时也应关注负债率本身较高且仍在上行的房地产和国防军工行业未来的债务负担情况。

偿债能力方面,虽债务负担减轻、现金流弱改善,但盈利和货币资金同时也在萎缩,长期流动性指标继续弱化,短期流动性指标趋于稳定,企业整体信用基本面难言好转。分行业来看,大部分行业流动性指标不断恶化,流动性相对较差的行业主要集中于重周期性的产能过剩行业;行业整体的长期偿债能力也处于低位。

市场对损益表变化更为敏感。虽然资产负债表和现金流量表对于企业的实际偿债能力更为重要(前者对回收率至关重要,后者体现实际偿付能力),但由于损益表所表征的盈利信息更为“简单粗暴”,也与暂停上市、ST、回购质押等上市交易机制联系更加紧密(尤其是对于交易所债券),因而较资产负债表和现金流量表而言,市场往往对损益表变化更为敏感。

6. 行业信用基本面比较:中下游相对较优

我们用净利润同比增速、经营现金流同比增速、资产负债率、短期偿债能力(货币资金/短期债务)、长期偿债能力(净利润/利息)五个指标,通过五档打分法对各个行业进行打分,综合结果显示,传媒、纺织服装、食品饮料、医药生物等下游行业打分靠前,交通运输、电子、计算机、房地产与化工等亦相对靠前。其中房地产行业由于上半年投资低迷,现金流流出规模缩小,短期偿债指标明显好转,但资产负债率仍然高企,长期偿债指标亦同比下降,未来走势值得关注。

信用基本面较差的行业有钢铁、国防军工、建筑材料与采掘等,其中钢铁行业在盈利能力、现金流指标、资产负债率和短期偿债能力指标上均表现垫底,行业信用基本面仍未见底。